钢铁行业底部现复苏迹象

　　供需分析。从已公布的11月数据看，中国钢铁行业承受内需和外需同步下降的压力，值得欣慰的是下游行业的去库存化接近尾声，中间需求和贸易商的信心开始恢复，这带动了钢材价格的反弹。大中型钢厂面对库存上升和亏损压力而被迫加大减产力度，但是灵活的小钢厂已经开始复产，粗钢的产量增速和表观消费增速正在逐步恢复，预计11-12月去库存化的进程仍将延续但降幅减缓，产量和表观消费数据的在接下来的两个月开始转好。

　　内需：下游需求继续恶化。基于影响钢铁需求的主要宏观和下游行业数据，国内钢铁需求增速在明显减缓：1-11月国内城镇固定资产投资同比增长26.8%，略低于10月份累计增速，剔除价格指数后，实际固定资产投资增速为15.6%，同比下滑5.4个百分点。分行业看，房地产固定资产投资下滑明显，制造业投资仍保持高位，但增速回落，机械产值同比增速下降6个百分点，因为盈利大幅下降和现金流制约，不排除其出现负增长的可能。

　　房地产销量同比继续大幅下滑、累计新开工面积和累计施工面积增速也明显减缓，作为国内钢铁需求最大的下游行业，房地产景气下滑将制约钢铁需求表现。

　　从机械行业看，各主要子产品的产量也出现明显回落，集装箱生产同比下降80.1%，见表2。

　　汽车、家电等耐用消费品产量增速明显下降，其中家电受到房产销售和出口双重影响。

　　外需：出口额7年首现负增长，钢材出口创两年新低。

　　从全国来看，11月份当月我国进出口总额1898.9亿美元，同比下降9%;其中出口1149.9亿美元，下降2.2%；进口749亿美元，下降17.9%。出口为2001年6月以来首次负增长，进口为2005年2月以来首次负增长，出口形势相当严峻，进口则间接反应国内需求的快速下滑。

　　就钢材而言，11月国内钢铁出口环比加速下降，粗钢出口、净出口量回落到06年4月水平(也接近受雪灾影响的今年2月份水平)。

　　尽管政府在11月12日取消部分钢材的出口关税，但难以出口低迷之趋势，因为：1)随着国际钢价大幅回落，目前国内国际钢材价差已明显缩小，出口反弹仍待国际需求的复苏。2)在国际钢企大幅减产的背景下，未来国内钢铁出口反弹可能面临更多贸易保护压力(例如反倾销)。

　　投资策略：从行业趋势看，未来2年钢铁行业将处于盈利水平的底部区域，行业难有大幅表现得驱动因素；从未来6个月看，钢铁行业盈利将从目前深度亏损恢复至平衡或者小幅盈利，行业存在改善性投资机会。

　　从估值分析，预计2009年钢铁行业P/B交易区间在0.8-1.2倍之间相对沪深300的P/B比率在0.45-0.65之间，目前钢铁行业2008P/B为1.09倍，与沪深300P/B的比率为0.56，已经处于合理估值区间的平均位置。

　　综合行业趋势与估值水平，我们维持钢铁行业中性评级。我们关注以下两方面的投资机会：一是矿石谈判后的盈利改善；二是并购重组预期下的低P/B公司。